按城市能级分，公司土储一二线、长三角及珠三角三线合计占比达86.8，近年长三角三线占比持续提升。
从占比看，一二线城市土储建面占比稳定，2021年占比49.1。
珠三角三线城市占比出现一定程度下降，由2017年的39.4下降至2021年的27.7。而长三角三线城市占比持续增加，由2017年的0.8增长至2021年的10.0。其余三线城市占比自2018年以来保持稳定，2021年占比13.2。
按是否为省会城市分，2021年公司省会土储占比为41.2。整体看，公司土储的分布主要集中在经济较为发达的区域，充分保障公司未来销售。
2.2拿地：聚焦华东，聚焦中高能级城市
2.2.1拿地策略演变
公司拿地策略的演变主要分为三个阶段，从最初聚焦珠海演变到“立足珠海、面向全国”的发展策略。公司近年聚焦粤港澳大湾区、长三角区域、京津冀区域以及长江经济带，形成了“4 1”全国性战略布局。
第一阶段（1980-2002年）：聚焦大本营珠海，稳坐龙头
成立之初，华发以外销房为突破口，建设了全国最早的系列化涉外住宅小区，包括银海新村、海滨新村、度假村别墅群等项目，逐渐在珠海地区建立起品牌形象。
第二阶段（2003-2011年）：扩大异地布局半径，转型城市运营商
【异地开发】2003年，华发异地布局首站选择北京，通过股权收购和资产整合的方式拿下两个项目。2004年，华发进驻中山。2008-2011年，华发先后在大连、包头、沈阳、盘锦、南宁等北方和中西部城市布局。
【区域深耕】2009年，在国家横琴新区的战略下，华发以十字门中央商务区项目的区域开发为起点，迅速拓展到产城一体化、产业园区开发、城市更新、TOD综合开发、基础设施建设和保障房等城市建设领域。项目布局从横琴扩展到高新、金湾、斗门、香洲、高栏港等多个区域。
第三阶段（2012-至今）：由珠海华发走向中国华发
【全新战略方向】2012年华发全面实施“立足珠海、布局全国、开拓海外”的发展战略；2013年布局武汉；2015年，华发与华润联手接连拿下上海闸北两地块，项目金额创下当年上海行业新高；
【6 1布局】2016-2019年，华发已布局北京、上海、广州、深圳、重庆、长沙、武汉、苏州、南京等全国40余座重点城市，形成了珠海、华南、华东、华中、北方、山东6大区域以及北京的“6 1”战略布局；
【4 1布局】截至2021年底，华发成功布局北京、上海、广州、深圳等内地近50座重要城市，形成了涵盖珠海大区、华南大区、华东大区、北方大区与北京区域的全国化战略布局。
2.2.2拿地规模及结构：投拓审时度势，聚焦华东、聚焦中高能级城市
公司投拓审时度势，2017-20年拿地金额稳定快速增长，21年下滑较多。
根据中指数据，公司全口径拿地金额由2017年的168亿元提升至2020年的770亿元。
2020年公司抓住市场机遇，深入实施“战略深耕、精准布局”的投拓战略，同时综合运用合作开发、收并购、城市更新等多元化拿地渠道，对已进入的核心城市大幅加大了拿地力度。2021年受市场环境影响，公司主动放缓投拓节奏，当年新增拿地金额153亿元。
从拿地建面看，公司全口径拿地建面由2017年的190万方提升至2020年的554万方，2021年新增建面118万方。
公司2022年在市场下行环境下拿地逆势上升，货值得到有效补充。2022年1-7月共新增10幅地块，包括上海6幅，杭州、珠海、中山、成都各1幅。合计拿地金额226亿元，权益金额171亿元，拿地建面为81万方。预估权益货值254亿元。
按公司区域分，华东大区为公司拿地的主攻方向，22年华东占比达80.7。
占比方面，公司华东大区占比最大，珠海与华南大区的拿地金额占比稳中有升，北方大区2021年占比有显著增长。
2021年珠海、华南、华东、北方大区拿地金额占比分别为19.0/11.7/47.5/21.8。
2022年1-7月华东大区占比显著提升至80.7。规模方面，公司2017-2020年在华南、华东大区的拿地金额整体呈上升趋势，其中华东大区2020年新增拿地502亿元，是公司拿地的主攻方向；历年珠海大区拿地金额最为稳定，在2021年市场转冷的情况下依然保持了一定的拿地规模，是公司拿地的基本盘；北方大区、北京区域维持一定拿地规模，是公司战略性布局区域。
逐年提高的拿地楼面价反映公司拿地主要集中于经济强市。
近两年公司于华东、华南地区新增较多高地价项目，带动整体楼面价上行。
2017-2021年公司整体楼面价由8857元/平上升至12978元/平，4年CAGR为10。其中华东大区2020年拿地楼面价上升至20732元/平，抬升明显，华南大区2021年楼面价亦出现爬升，两大主要拿地区域面价提高带动整体楼面价上行。
两区较高的土地成本反映出公司拿地主要集中于经济发达的地区及片区。2022年1-7月于上海拿地较多，推动整体拿地楼面价至28062元/平。
按城市能级分，公司近年拿地全部位于中高能级城市，2022年1-7月一二线占比达93.6。公司除2017、2019年曾于三线拿过地，其余年份拿地均位于一二线、长三角及珠三角三线城市，拿地城市能级较高。
2021年各能级城市拿地占比分别为65.5/19.0/15.5。2022年1-7月一二线城市拿地金额占比93.6，上海占75.8。将进一步推动土储增量提质，新增较高的货值也将一定程度保障公司未来的销售去化。
规模方面，2020年公司于一二线拿地金额达658亿元，2021年各线城市拿地规模均有较大幅度缩减，而2022年一二线拿地力度显著回升，1-7月一二线拿地金额达212亿元。
2.3深耕区域将成为稳住毛利率的基本盘
在高毛利的旧改项目减少、全国化扩张的条件下，公司毛利率有一定下行压力；深耕区域拿地毛利率表现亮眼，将成为公司稳住毛利率的基本盘。
2.3.1结转毛利率：近年有所下滑，珠海大区优势显著
公司历年结转毛利率整体呈现下降走势，2021年公司整体毛利率为25.8，扣税后房地产开发结转毛利率为19.5。
公司早年乘上珠海经济特区发展的春风，凭借公司股东的国企背景，在当地积累了较强的资源禀赋，开发了众多高毛利城市旧改项目，故早年毛利率在高位运行。
2012年公司扣税后房地产开发结转毛利率达37.6，2013-2016年均保持在25以上。
近年来随着高毛利项目逐渐结转清空，毛利率已经回落较多，2020-2021年房地产业务方面毛利已降至20以下，分别为19.1/19.5。
分区域看，公司近五年于珠海大区依然享有相对较高的毛利率，其余地区波动较大。
2017-2020年珠海大区毛利率持续提升，2020年达48.4，2021年回落至41.4，明显领先于其他大区，尽显珠海大本营优势。
除珠海大区外，近两年表现较强的区域是北方大区，结转毛利率由2019年的10.9提升至2021年的33.0，主要由于公司2021年结转了沈阳华发全运首府项目，该项目毛利率较高，提振了当年大区毛利率水平。
华东、华南、及北京区域主要受土拍市场竞争激烈影响，近两年毛利率维持在15附近。
2.3.2测算拿地毛利率：深耕区域将成为稳住毛利率的基本盘
公司高毛利时代结束，近年拿地毛利率小幅下降；2022年1-7月拿地表现亮眼。
我们测算了基于中指数据的公司近5年拿地毛利率*，扣配税后拿地毛利率近年相对稳定，2019-2021分别为18.4/18.3/17.9。2021年公司受市场环境影响，公司主动缩减拿地规模，拿地毛利率亦有所下降。2022年以来，公司显著提升了一二线城市拿地力度，新增了数个高毛利率项目，1-7月测算拿地毛利率为19.3，表现亮眼。
分公司区域看，珠海拿地毛利率整体领先，2022年1-7月华东大区表现优异。
根据公司大区划分，珠海大区2020-2021年拿地毛利率分别为27.2/22.3，截至2022年7月拿地毛利率为20.5，虽然珠海大区绝对数值已经不及往年结转毛利率水平，但整体依然领先其他大区。
华南大区近5年拿地毛利率整体呈现上升的趋势，2021年升至20.8，2022年下滑至15.3。华东大区由于市场竞争较为激烈，公司2019-2021年拿地毛利率由21.9下降至12.4，2022年1-7月，公司把握机遇于上海新增6幅优质地块，带动2022年1-7月华东大区毛利率上行至19.8。
分城市看，公司深耕的一二线城市拿地毛利率较高，2022全年或将扭转拿地毛利率下行趋势。
公司曾于2020年在上海、武汉拿地超百亿元，同时维持较为可观的毛利率水平，分别为19.8/16.5。截至2022年7月，公司于上海再度新增总地价约172亿元的项目，测算毛利率为20.5。
相较之下，近年多数低毛利项目拿地金额占比较低，如青岛、郑州、重庆、天津等地。整体看公司在高毛利项目减少、全国化扩张的条件下毛利率确有下行压力，但我们认为公司在深耕区域的毛利率具备一定优势，公司深耕的高能级城市将成为稳住未来毛利率的基本盘。2022全年或将扭转2018年以来拿地毛利率下行的趋势。
三、流动性优势：背靠国资，集团强力财务支持
公司大股东华发集团为地方国企，集团强力支持公司发展，通过成立合作拿地平台增厚公司权益规模，显著增强了公司流动性，助力公司2021年三道红线指标转绿。公司国资背景为公司信用背书，综合融资成本逐年降低。整体流动性无忧。
3.1融资：融资成本逐年降低，长短期债务结构合理
公司融资成本呈现下降趋势，2021年综合融资成本为5.8。公司早年资金成本较高，2014年综合融资成本达9.6；2015-2017年出现明显下降，2017年降至5.8；2018-2019年在公司扩张规模期间融资成本有小幅提升，2019年升至6.4；2020-2021年在公司降负债、去杠杆的经营理念下，其综合融资成本继续降低，2021年降至5.8，与公司历史最低水平齐平。
横向对比，公司融资成本处于行业中游，较龙头房企尚有压降空间。
我们统计了2021年已公布综合融资成本的主要房企，2021年样本房企综合融资成本均值为5.26，较2020年均值下降0.25pct。华发股份两年融资成本均高于均值，但差距正在缩小，2021年公司高于均值0.54pct。
整体看公司融资成本处于行业中游，考虑到公司国资背景，我们认为公司融资成本将进一步降低。
公司近年负债规模整体有所提升，2020年达到峰值后有所回落，长短期债务结构分配合理，整体风险可控。公司2020年有息负债规模达到1586亿元的峰值后，2021年下降13.8至1368亿元。
从结构看，长短期债务结构分配合理，2020年公司口径短期、长期有息负债规模占比分别为29/71；2021年短期、长期占比分别为20/80，长期有息负债比例进一步提升，整体债务融资风险可控。
公司发债规模上升的同时利率有所下降，在2021年流动性收紧的情况下，依旧有能力发行票面利率较低的债券。
纵观公司历年发债情况，公司发行的债券品种较多，包括一般公司债、私募债、中期票据、定向工具、ABS/ABN等。
从发行规模看，公司发债规模呈现上升趋势，由2015年的30亿元提升至2020年的159亿元，2021年小幅回落至
