在国家政策指引下，2009年珠海十字门中央商务区建设控股有限公司应运而生，该公司由华发集团全资控股。子公司主要负责珠海十字门中央商务区的土地储备、土地一级开发、基础设施建设、项目开发建设和运营等。
近年来，华发集团已在十字门区域开发了数个住宅项目，包括体量最大的华发琴澳新城（包含国际海岸、四季广场、四季峰景、四季半岛等）；集团开发的商业项目包括珠海国际会展中心（综合体）等。
此外，集团开发了珠海三大地标之二：横琴国际金融中心（横琴岛地标）与珠海中心大厦（湾仔地标）。华发集团全面深度参与国家TOP级新区建设，充分彰显集团城市运营及房地产开发的能力，数个标杆项目增强了华发品牌在全国的影响力。
六、盈利预测与估值
6.1销售、收入与利润率
公司销售及收入经历了较长时间的快速增长期，2020年合约销售额已经突破千亿元，但增速较早年已有较大程度回落。
2021年在市场下行的环境下，公司合约销售金额、房地产开发收入同比增速继续下滑，但依然保持正增长，同比分别 1.2/ 1.0，2021年合约销售额维持在千亿元规模。结转周期方面，通过观察合约销售金额及房地产开发收入的同比走势，可以判断公司开发收入大约滞后于合约销售2年的时间。
公司近年毛利率震荡下行，2021年公司整体毛利率为25.8。
公司往年毛利率较高，主要由于早年公司开发了众多高毛利的城市旧改项目。
近年来随着高毛利项目逐渐结转清空，毛利率已经回落较多，2020年毛利率下探至24.3，2021年小幅回升至25.8。
公司净资产收益率在经历2019-2020年短暂的下行后，2021年有所回升，至15.3。公司归母净利率亦逐年降低，2020年降至公司历史最低5.7，2021年小幅回升至6.2。
6.2模型测算
公司未来开发收入高增确定性较强，毛利率将温和回落。
考虑到公司2020年大幅拿地、2020-2021年合约销售超千亿元、2022年1-7月大幅于核心一二线城市拿地，我们预计2022-2024年将会有大量销售进入结转，未来房地产开发收入高增确定性较强。
毛利率方面，根据2.3节的分析，我们判断公司高毛利率项目将逐渐结转清空、但大本营及深耕的核心城市依然维持相对较高的拿地毛利率，我们预计公司未来房地产毛利率将温和回落。预计2022-2024年整体毛利率分别为24.8/24.5/24.0。
我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为人民币32.8、35.3、39.9亿元，按照最新总股本计算，对应的EPS为1.55、1.67、1.88元/股。
6.3估值
6.3.1NAV估值
我们对公司2017-2022.7新增拿地项目进行资产价值重估，剔除商业及其他用地，NAV测算涉及开发性物业合计1537万方计容建面。
根据以上假设，测算得到公司开发性物业归母净利润折现为127.4亿元，预计2022年归母权益为231.2亿元，重估后的净资产价值为358.6亿元，折扣前每股NAV价值为16.9元，当前股价7.58元，折价率为55.2。按照每股净资产25折价计算，得到2022年每股价值12.7元。
6.3.2PE估值
根据前文所述的公司竞争优势，我们认为华发股份：
（1）具有国资背景的属性，集团大力支持公司财务，流动性无忧；
（2）公司具备质优量足的土地储备，2020、2022年货值补充充分、拿地毛利率企稳回升，未来收入、利润增长的确定性强；
（3）公司近年持续降本提效，未来经营效率有望进一步提升。
综上，我们认为公司估值具备一定优势。我们给予2022年8倍PE估值，2022年公司合理价格为12.38元/股。
取两种估值方法平均值，则公司合理价格为12.54元/股，对应市值为265.51亿元人民币，对应2022年8.09倍PE。
风险提示
（1）房地产政策放松力度不及预期。
2022年上半年全国多数城市出台了房地产放松政策，但整体销售维持弱复苏趋势，购房者信心尚显不足。若未来房地产政策放松力度不及预期，将进一步影响市场情绪，对公司整体销售带来不利影响。
（2）拿地规模及毛利率不及预期。
在公司规模扩张速度放缓、高毛利项目结转清空后，若未来公司市场开拓情况不佳、或市场基本面继续下行，导致公司拿地规模及毛利率不及预期，将对公司整体利润产生压制。
（3）疫情反复超预期。
公司大部分土储集中于一二线、珠三角长三角三线城市，这些地区人口稠密、人员流动频繁。常态化清零的防疫政策下，疫情反复将对这些地区房地产销售带来不利影响。
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